乐居财经 严明会 7月28日，惠誉确认了中国电力建设集团有限公司(Power Construction Corporation of China，简称“中国电建集团”)的长期外币发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级为“BBB+”。发行人违约评级展望“稳定”。

  中期票据计划和未偿高级无抵押债务的评级也被确认为“BBB+”，高级永续资本证券的评级被确认为“BBB”。

  惠誉基于其《政府相关企业评级标准》，采用自上而下的评级方式，将中国“A+”的长期发行人评级下调三个子级后得出中国电建集团的评级。中国电建集团由国务院国有资产监督管理委员会(国资委)全资拥有。该评级方式反映了中国电建集团与中国政府在运营和战略层面的强关联性，稳定展望反映了惠誉对中国电建集团因其龙头工程及建设公司地位将持续获得政府支持的预期。

  受益于其强大的融资渠道与相对较低的融资成本，惠誉将中国电建集团的独立信用状况从“b-”调整至“b+”。独立信用状况也反映了该集团在中国电力工程建设市场的领先地位及杠杆率高企。

  关键评级驱动因素

  政府持股及控制程度为“强”: 惠誉评定中国电建集团的法律地位、政府持股及控制程度为“强”，原因在于，国资委全资拥有中国电建集团，有效控制其董事会及主要高级管理层团队，并对其重大战略及投资决策施加强有力的影响。

  政府以往支持力度及重要性为“中等”：中国电建集团在竞争激烈的新能源市场中寻求扩张，并不断向非电力工程建设领域寻求多元化业务发展，故惠誉评定公司若违约将带来的社会影响为“中等”。惠誉认为，中国电建集团的业务变得更具商业性质，其服务也有更多企业可以取代。中国电建集团若违约将对中国电力工程建设市场造成的干扰可能不会像十年前那么严重。彼时，该集团在传统电力建设领域占据主导地位。

  惠誉还认为，由于中国电建集团的财务状况长期处于较弱水平，该公司获得的政府支持对其财务稳定性和生存力的影响为中等。

  违约带来的融资影响为“强”：惠誉维持对中国电建集团违约所带来融资影响为“强”的评定，原因是该公司是境内外市场的活跃债券发行人，且债权人将其视为一家与中国政府密切相关的企业。中国电建集团若违约将令其他政府相关企业融资渠道受阻。

  杠杆率仍将高企：凭借中国电建集团在中国电力工程建设市场的领先地位和强大的业务实力，以及其融资能力强、融资成本低，其独立信用状况为“b+”。由于与政府和社会资本合作项目(PPP)以及建设-运营-转让(BOT)项目相关的持续经营和投资现金流出，其独立信用状况受限于其高杠杆。

  中国电建集团的并表后净债务/EBITDA之比从2020年的9.0倍上升到2021年的10.2倍，以及由于该集团在中期内有大量的投资项目，惠誉预计未来几年自由现金流(FCF)将持续为负，其并表后净债务/EBITDA之比将保持在较高水平。

  不断增长的电力业务：中国电建集团在水电工程和建设方面保持着领先的市场地位，同时在政府推动中国能源发电行业现代化的推动下，该集团扩大了新能源业务，包括风电、太阳能和抽水蓄能电站，该集团还表示，这些将成为未来几年的主要增长动力。2021年，新能源业务占该集团新增订单总额的18%，占其能源和电力业务新增合同的60%。

  评级推导摘要

  根据惠誉的《政府相关企业评级标准》，中国电建集团的发行人违约评级低于中国长期发行人评级三个子级。中国电建集团违约带来的社会影响被评定为“中等” ，与中国建筑股份有限公司(China State Construction Engineering Corp. Ltd.，简称“中国建筑”，601668.SH，A/稳定)的水平相当，以反映其业务更具商业性质。中国电建的此项评估结果低于中国交通建设股份有限公司(China Communications Construction Company Limited，简称“中国交建”，01800.HK，601800.SH，A-/稳定)，中国交建在中国的民用和军用海事设施建设方面占据垄断地位。

  中国电建集团以往获得政府支持力度的评估结果为“中等”，而中国建筑的此项评估结果为“强”。由于中国电建集团的财务状况长期处于较弱的水平，惠誉认为政府对中国电建集团在财务上的支持力度为中等。

  与中国电建集团最接近的同业公司为中国能源建设股份有限公司(China Energy Engineering Corporation Limited，简称“中国能源建设”，03996.HK，BBB+/稳定)，二者在中国的电力建设市场享有双头垄断地位。根据惠誉的《政府相关企业评级标准》，惠誉对这两家企业做出的政府关联性与支持力度的评估结果相同。

  关键评级假设

  - 2022年至2025年间的营收增速为10%-13.4%;

  - 2022年EBITDA利润率降至6.9%，此后至2025年逐渐下滑至6.5%(2021年:7.2%);

  - 2022年至2025年间持续出现大规模营运资本现金流出;

  - 2022年至2025年间每年资本支出500- 600亿元人民币(2021年:420亿元人民币)。

  评级敏感性

  可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

  - 惠誉对中国主权信用评级采取正面评级行动;

  - 中国政府向中国电建集团提供支持的可能性趋强。

  可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

  - 中国政府向中国电建集团提供支持的可能性趋弱。

  流动性及债务结构

  流动性充裕：截至2021年底，中国电建集团的短期债务为1217亿元人民币，包括442亿元人民币应收账款保理授信。相比之下，该集团的可用现金为764亿元人民币，未动用授信额度为9660亿元人民币。但是，由于承诺信贷额度在中国的银行业中并不常见，中国电建集团持有的尚未使用的授信额度均为非承诺性授信额度。

  发行人简介

  中国电建集团是一家在水利水电、热电、新能源和基础设施领域提供规划设计、工程建设、装备制造和管理运营服务的国有独资综合型工程建设公司。此外，中国电建的业务还涉及房地产、投资和金融领域。