乐居财经 严明会 8月17日，惠誉确认太古地产（01972.HK)的长期外币发行人违约评级(IDR)为“A”。展望“稳定”。同时确认太古地产的高级无抵押评级为“A”，以及Swire Properties MTN Financing Limited的中期票据计划及其发行债券的评级为“A”。

  评级的确认反映了惠誉的预期，尽管资本投资和融资成本增加导致债务增加，但太古地产的投资物业(IP)EBITDA利息覆盖率仍将远高于4.0倍。内地主要城市以及香港地区黄金地段的优质投资物业组合带来的稳定租金收入也支撑了该评级。

  关键评级驱动因素

  融资成本较高;覆盖率稳健：惠誉预计未来两年太古地产的融资成本将上升，因为到期债务将以更高的利率进行再融资，但惠誉预计这一增长将是循序渐进的，因为该公司主要发行固定利率债务，且期限分布良好。在惠誉的评级假设中，到2023年，其平均融资成本将从2021年的3.0%上升至3.6%。惠誉预计，成本上升和资本投资债务增加将导致EBITDA利息覆盖率在2023年下降至9.7倍(2021年为11.2倍)，高于惠誉4.0倍的负面评级阈值。

  杠杆率上升:随着太古地产计划在未来10年斥资逾1000亿港元投资于内地、香港特区和东南亚，其中包括物业交易项目，惠誉预计其杠杆率将会上升。由于杠杆率较低，空间充足，在过去几年的非核心资产处置后，截至2022年上半年，其净债务/投资物业价值之比为5.5%。超过预期的投资外流可能会对母公司太古股份有限公司(Swire Pacific Limited，简称“太古股份公司”，00019.HK，00087.HK，A-/稳定)的并表后状况构成压力，影响太古地产的评级。

  写字楼投资组合具备韧性：惠誉预计，太古地产的写字楼租金收入将保持韧性，尽管香港特区写字楼市场因旅行限制而保持疲软。惠誉预测，2022年香港地区写字楼组合的租金收入将出现低个位数下降(2022年上半年为-1%)，因为入驻率仍然很高(2022年上半年为96%)，以及租金复归率为负值且有所扩大所影响，尤其是太古广场一座和二座的租赁期满情况较为分散，2022年下半年只有3.7%的租约到期，2023年有17.8%的租约到期。

  惠誉预测，在新落成的太古坊二期的贡献下，香港特区写字楼租金收入在2023年将增长7%。惠誉还预计，租金复归率为负的趋势将在2023年有所缓解，因为2020年租金开始下降，租金较低的租约逐步到期。惠誉预计，内地的租金收入将保持稳定，入驻率较高(94%-100%)，租金复归率转正。惠誉预计上海和北京的租金复归率会更好，这两个城市的核心地区供应有限;其中4.4%的租约将在2022年下半年到期，37.4%将在2023年到期。

  疫情影响中国内地零售业务：由于疫情相关的防控措施，2022年上半年该公司在内地所有商场的零售销售额都有所下降，其中上海兴业太古汇降幅为53%，北京三里屯太古里和INDIGO降幅为25%-26%。2022年上半年的入驻率保持在96%-100%的高位。惠誉认为，在没有大规模防控的情况下，零售销售将在2022年下半年复苏，但增长或将放缓。惠誉预计，随着三里屯太古里西区和前滩太古里开始有所贡献，该公司2022年中国内地零售组合的租金收入将增长9%(2022年上半年为9%)。

  香港特区零售业企稳：2022年上半年香港特区商场零售额下降2%-5%，较2022年一季度第五波疫情期间9%-21%的降幅有所收窄。2022年上半年的入驻率保持在96%-100%的高位。该公司向因疫情防控措施而不得不关闭的租户提供了租金优惠，但低于2021年提供的租金优惠。惠誉预计零售销售将企稳，但租金复归率仍为负。惠誉预测其香港特区零售租金收入将在2022年下降5%(2022年上半年为-10%，或在现金优惠的基础上为-2%)。

  评级高于母公司：根据惠誉《母子公司评级关联性标准》，太古地产的评级上限比太古股份公司的并表后信用状况高一个子级，太古股份公司的并表后信用状况与太古地产的独立信用状况处于同一水平。

  这也反映了惠誉评估其法律层面的限制程度为“开放”，因为太古地产并没有固定的限制机制来限制母公司获取太古地产现金流。报告还认为，由于太古地产独立上市，母公司对太古地产现金及资产的获取和控制程度为“部分开放”，这对流入母公司的现金，以及其完全外部的非股权融资和独立的现金和融资政策提供了一些限制。

  评级推导摘要

  在受评同为“A”的香港特区同行中，太古地产较为突出。其投资物业投资组合主要包括位于内地主要城市以及香港特区黄金地段的甲级写字楼和购物中心，该投资组合入驻率高。其约340亿美元的投资物业价值和约10亿美元的投资物业EBITDA，低于新鸿基地产发展有限公司(Sun Hung Kai Properties Limited，简称“新鸿基地产”，00016.HK，A/稳定)的500亿美元投资物业价值和20亿美元的投资物业EBITDA，但与领展房地产投资信托基金(Link Real Estate Investment Trust，简称“领展房产基金”，00823.HK，A/稳定)相似。

  太古地产2022年上半年的投资物业EBITDA利息覆盖率约为11.7倍，净债务/投资物业价值之比为5.5%，优于评级为“A”的同行。

  关键评级假设

  惠誉对发行人评级的关键假设：

  -权益租金收入2022年增长1%，2023年增长4%(2022年上半年持平)

  - 投资物业EBITDA利润率保持稳定在67%-68%

  -每年100亿港元的物业资本支出，包括物业交易投资

  评级敏感性

  可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

  -惠誉考虑到其庞大的资本投资计划，预计未来12-18个月内不会有正面评级行动。

  可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

  -太古股份公司的并表后信用状况恶化至“A-”以下

  -太古地产的投资物业 EBITDA/总利息支出之比连持续低于4.0倍

  -太古地产的净负债/投资物业价值之比持续超过30%

  -超出预期的投资增加了执行和财务风险

  流动性和债务结构

  充裕的流动资金：截至2022年上半年，太古地产拥有59亿港元现金及65亿港元未使用授信额度，足以覆盖28亿港元的短期债务。未来18个月，太古地产在资本市场的债务偿还规模很小，2023年只有2亿港元的债券到期。

  发行人简介

  太古地产是香港特区领先的房地产公司之一，其投资物业和开发物业业务主要位于香港特区和内地。该公司在港交所上市，太古股份公司持有其82%的股权。