收并购基因下，商办业务快速建立原发优势

金地集团成立于1988年，前身是深圳市上步区工业村建设服务公司，由深圳市福田区国有资产管理局发起成立。1993年确定房地产为主营业务，成立金地物业（21年金地物业更名金地智慧服务），成为较早布局物业管理的房企之一。紧接着2006年起步代建业务；2010年开始拓展人民币基金业务并成立弘金地体育；直到2012年通过收购香港上市公司星狮地产布局商业地产领域。从整体发展历程来看，金地集团的多元化业务较早铺开，但商业起步相对较晚，采用收并购方式快速入局。2015年金地商置收购广电地产、并购启客集团之后，经营规模迅速大。2015年金地商置购买广电地产76%股份，获得居住、商用土储总计约500万平米，另外广电地产当时还持有广电物业51%股权，其管理和服务面积约为3000万平方米。2016年金地商置以不超过4.5亿的价格收购广电余下24%的股权，广电地产成为金地商置全资附属子公司。2016年金地商置与启客集团合作成立了启客威新管理公司，并完成收购上海8号桥项目公司85%股份。

表：金地发展历程 

资料来源：CAIC整理

金地商置的快速发展，离不开背后金地集团的支持。2006年，“国十条”将保险业推入黄金时代，多家保险公司开始入局房地产。2013年前，深圳市福田投资发展公司一直是金地第一大股东，但随着险资的不断增持，最终直到2022年，福田持股比例仅剩7.79%。公司股权分散，没有实际控制人，原班管理层话语权缩小，也失去了大量增持股权的空间，于是构筑新的护城河迫在眉睫。2013年收购星狮地产，更名为金地商置后，通过股权融资，不断稀释金地大股东控股权。目前，金地集团持股金地商置占比从2014年的72%下降到目前的39.87%。除了股权变更外，金地商置也得到了金地集团的助益，2019年金地商置关联方贷款占贷款总额的65%，另外有着身为国企的信用背书，金地商置整体融资成本低于5%。借壳上市9年以来，金地商置的销售额增长了近17倍，而母公司金地集团只增长了4倍多。

图：金地集团股权架构 

资料来源：CAIC整理

图：金地商置管理层团队 

资料来源：CAIC整理

从金地集团披露的报告期内房地产出租情况中，28个写字楼、商业、产业项目有25个项目的权益比例小于50%，仅有北京金地中心、西安金地广场的权益达到70%，武汉金地广场的权益比例则为50%，金地集团在持有型项目中的整体权益比例并不算高。而金地商置则是以收并购起家，除了收购广电地产，还在2013年收购了筑天置业，2018年收购了Warm+公寓。在商业方面，2016年收购了上海8号桥项目，2017年打造上海三邻桥城市更新项目、2020年开业上海金地·喜悦荟社区型存量改造项目、2021年交付杭州·金地威新8号桥城市更新项目、2022年获取赛特购物中心项目改造等。

持有业务涉足领域广，规模基数小，增长快

1、深耕一二线，商办项目具有先天优势

金地集团在深耕广拓、提效赋能的导向下，始终坚持深耕一二线主流城市的投资策略，根据主要项目情况拆分，一二线城市销售金额占比始终位于60-80%之间，2021年占比62%。金地商置则延续集团深耕一二线战略，2015年至2018年，金地商置平均每年新进入5个城市（不计海外）。但只有济南、徐州两个城市是真正意义上的“新进入城市”，其余城市均为金地集团已进入城市。

从持有项目的布局情况来看，金地集团已披露的28个写字楼、商业、产业园项目中，64%的项目位于一线城市，仅有诸暨广粤荟、淮安金地广场两个项目位于三四线。其中长三角项目最为密集，仅上海就有上海喜悦荟、上海九亭金地广场、上海虹桥科创园、上海七宝项目（写字楼）等多种业态11个项目。

表：2021年金地集团报告期内房地产出租项目

分布情况（个）

数据来源：公司公告、CAIC整理

2、持有项目以商办中心和产业园区为主，规模基数小增长快，租金并表后表现趋弱

目前正开发的主要商业项目包括上海、南京、杭州、苏州及南昌等各种综合用途的商业综合体项目，物业形态覆盖超甲级写字楼、大型Mall、星级酒店、城市公寓等。其中金地广场作为专注区域/社区生活配套、商务办公配套的购物中心品牌。在产业方面，2016年金地商置成立专注于产业园区开发建设及运营管理平台——金地威新，聚焦生命科学、人工智能、文化创意等领域。从金地集团并表的可租面积情况来看，2020年和2021年商办可供出租面积占比分别为53%和51%，与产业可供出租面积分布较为均衡。从规模增长速度来看，由于基数较小，2018-2021年金地集团可供出租面积同比增长率分别为61%、39%、76%、46%，2021年可供出租面积突破200万平，保持高速增长。

表：金地部分产业园项目 

资料来源：CAIC整理

图：2017年-2021年金地集团可租面积情况（万方）

备注：2017年-2019年金地集团报告期内房地产出租情况产业可供出租面积部分仅公布了深圳金地工业区物业，导致数据可能产生口径差异

数据来源：CAIC整理

3、租金增幅高，但并表后表现趋弱

从金地商置口径来看，商业/产业项目租金保持着较高速度增长，2021年项目租金合计超过10亿元，同比高增44%，这主要是由于2021年项目包括淮安金地MALL、北京大兴区的金地威新国际中心、南京河西金地广场及南京南师大玄武科技园正式开业。

图：2017年-2021年金地商置项目租金情况

（亿元、%） 

数据来源：公司公告、CAIC整理

但是从集团层面来看，物业出租及其他收入同比收入增速却连续两年低于房地产销售业务和物业管理业务，2020年同比增长23%，2021年同比增长下滑至14%。

图：2017年-2021年金地集团各业务收入增速（%） 

数据来源：公司公告、CAIC整理

商办贡献度较低，拖累整体业务的协同

1. 目前A+H两平台商业贡献度均较小：前已述及，金地商置是股权变更下孵化的产物，这或将导致金地集团与金地商置之间拥有业务重叠的部分，使得金地商置的业务范畴不仅仅是“商置”，物业发展收入占有了相当大的比重。自2019年开始金地商置物业发展占总收入超过90%，2021年达到了92%，商业/产业项目租金占比不足10%。

图：2017年-2021年金地商置收入构成情况（亿元）

数据来源：公司公告、CAIC整理

从集团层面来看，物业出租业务的贡献度亦不理想。物业出租及其他收入占比由2017年的4.2%下降至2021年的3.57%，物业出租及其他毛利率由2017年的75.1%下降至2021年的50.4%。

图：2017年-2021年金地集团收入构成情况（亿元）

数据来源：公司公告、CAIC整理

2. 坪效下行，不同统计口径下项目出租率差异大，整体项目质量有待提高。由于2021年多项目开业，使得可供出租面积迅速增长，但同时大量的规模扩张也使得多个项目处于养租期，坪效有所下行，而产业园由于优惠、孵化等补贴，整体坪效亦较低。

图：2017年-2021年金地集团可供出租面积及坪效（万方、元/平）

备注：2017年-2019年金地集团报告期内房地产出租情况产业可供出租面积部分仅公布了深圳金地工业区物业，导致数据可能产生口径差异

项目坪效=出租房地产的租金收入/可供出租面积

数据来源：公司公告、CAIC整理

从具体项目上来看，并表至金地集团的项目出租率数据并不理想，2021年仅部分产业项目出租率超90%，写字楼与商业项目出租率均连续两年小于90%。其中上海七宝项目、南京河西金地广场、上海金山智造园、上海银都路项目、上海达闼人工智能创新产业基地一期由于开业未满半年，出租率甚至低于40%。而在金地商置的年报披露中，似乎有更多优秀项目，例如2021年深圳南山区深圳威新科技园的出租率达100%，杭州金地广场出租率达99%，以及上海九亭金地广场出租率亦达93%。造成这种口径误差的原因可能是因为金地商置仅统计本公司管理部分商业的出租率，而并表至金地广场则统计口径变更为项目整体出租率。从这个角度出发，加之金地的项目权益占比普遍较低，说明整体项目经营质量还有待提高。

表：2020-2021金地集团报告期内房地产出租情况

（平方米、万元、%）

数据来源：公司公告、CAIC整理

城市更新或成新的协同触发点

2010年，金地提出一体两翼战略：以住宅业务为核心，以商业地产和金融业务为两翼，协同发展。商业地产作为重要组成部分，金地将持续发展持有型物业，助力经济集团逐步向综合性的城市服务商和产城融合的新区发展上的身份转变。从模式上来看，2022年5月10日，金地商置与赛特集团联手，推动赛特购物中心项目改造，未来金地仍将以更新为抓手，持续布局持有型物业。另外，金融业务作为其中另一翼，2010年金地成立稳盛投资，以股权投资为核心业务，同时提供海外投资基金、核心增值基金、城市更新基金等产品。其中在城市更新方面，稳盛投资协同金地商置，完成了对持有型物业广州创智汇产业园项目的股权收购，增加了公司持有类物业运营管理经验。在证券化方面，也完成了上海8号桥项目ABS产品的续发，并成功发行武汉金地广场项目ABS产品，利率4.6%，总额5.265亿元。

另外，从集团新开工与竣工面积情况来看，2021年竣工面积中有85.14%来自于住宅项目，而2021年新开工面积中这一占比下降至61.2%，未来金地的业态结构将更为均衡，产业园、综合体等业态占比将有所提升，将再次推动公司整体业务走向协同。

表：2017-2021金地集团新开工面积与竣工面积

业态分布（%）

数据来源：公司公告、CAIC整理

结语

曾经被誉为“四大地产龙头股”之一的金地，由于业务分流使得光环大不如前，从持有型业务领域来看，虽然目前收入贡献度较小，整体项目质量有待提高，但其聚焦城市更新+产业集聚的模式却颇具特色，加之身为国企的信用背书，以及较早开展金融业务，使得金地整体的融资成本较低，业务模式的困难度也有所下降，相信未来金地的多元业务将稳中有进，走出不一样的道路。