乐居财经 严明会 8月15日，惠誉评级已确认漳州市九龙江集团有限公司(”九龙江集团“)的长期外币和本币发行人违约评级为”BBB-“，展望稳定。

惠誉同时确认九龙江集团2025年7月27日到期的5亿美元高级无抵押票据的评级为”BBB-“。

惠誉确认九龙江集团的评级主要基于其稳定的业务状况，以及主要评级因素无变化。

关键评级驱动因素

法律地位以及政府持股和控制程度：“很强”

九龙江集团由漳州市政府通过漳州市人民政府国有资产监督管理委员会(漳州市国资委)持有90%的股份，其余股份由福建省财政厅作为被动投资者持有。九龙江集团的董事会成员和高管由漳州市国资委任命，战略发展方向和投融资活动完全受控于漳州市国资委。此外，九龙江集团的高级管理层人员与市政府相关部门人员亦存在流动。

政府以往支持力度：“强”

九龙江集团一直获得漳州市政府提供坚实财政支持。过去五年，九龙江集团以补贴及拨款的形式获得逾16亿元人民币支持，其中补贴占净利润的11%左右，增强了其盈亏数据的表现。政府政策亦有利于公司增长。惠誉预计政府支持不存在法律、监管或政策方面的制约。

违约带来的社会影响：“中等”

若九龙江集团陷入财务困境，则中长期内该公司在漳州市古雷区和圆山区的城市基础设施投资可能受到不利影响，原因在于，届时区级政府相关企业由于业务规模小且融资渠道历来较为不畅，在寻求低成本融资方面将面临挑战。由于漳州市存在与九龙江集团相似的政府相关企业，惠誉预计九龙江集团若陷入困境将产生的影响是短暂的——尽管取而代之的企业可能在市场化业务管理或融资安排方面不具备与九龙江集团相当专业技能。

违约带来的融资影响：“很强”

以资产和债务规模衡量，九龙江集团是漳州市最大的政府相关企业;截至2022年末，该公司净债务占漳州市主要政府相关企业债务总规模逾40%。九龙江集团举债所筹资金多用于在漳州市古雷区和圆山区进行投资，这凸显了该公司城市开发职能的重要性。

九龙江集团与银行业务关系密切，且是活跃的境内外债券市场发行人。此外，九龙江集团还能通过其上市子公司漳州片仔癀药业股份有限公司和福建龙溪(集团)股份有限公司在股票市场融资。漳州市政府向该公司提供支持的意愿“很强”。

独立信用状况

九龙江集团的独立信用状况基于其“中等”的营收稳定性、“中等”的运营风险和12.4倍-13.8倍的高杠杆率，这与'b'类别的独立信用状况相称。九龙江的'b+'独立信用状况还考虑到其“中性”的流动性状况及在可比地区从事相似业务的同业。

营收稳定性“中等”

惠誉将九龙江集团的营收稳定性评定为“中等”，反映了其需求及定价特点的评估结果为“中等”。惠誉预计，其医药产品和城市基础设施投资(合计占2022年毛利润的80%以上)的需求波动低于中国的总体经济波动。医药和轴承产品生产及贸易的定价遵循市场趋势，城市基础设施的投资回报则由漳州市政府指导确定。

运营风险“中等”

惠誉将九龙江集团的运营风险评定为“中等”，反映了其运营成本及资源管理的评估结果为“中等”以及资本规划和管理的评估结果为“中性”。九龙江集团的成本驱动因素明确，能够将成本变动转嫁给客户。大部分的原材料供应充足，资本支出主要用于支持古雷区和圆山区的城市基础设施开发。

财务状况“较弱”

九龙江集团的高杠杆率是惠誉授予其独立信用状况的关键考虑因素。2022年，该公司以调整后净债务与EBITDA之比衡量的杠杆率为12.4倍。鉴于九龙江集团仍有较高的资本支出需求，在惠誉的基准假设中预计，2027年之前其杠杆率将保持在12.4倍-13.8倍的高位，这使得其处于'b'类别的较强区间。

评级推导摘要

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》中的四大因素得出九龙江集团的评级。惠誉认为，漳州市政府在必要时向九龙江集团提供特别支持的意愿很强。此外，惠誉的评级还考虑到政府对公司的控制及支持力度、九龙江集团的公共服务职能以及若违约将对政府产生的影响。

惠誉根据其《公共服务类营收支持企业评级标准》对九龙江集团的独立信用状况进行评定。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调关于漳州市政府向九龙江集团提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点;

- 九龙江集团与政府之间的关联性减弱，包括市政府稀释对该公司的持股，或惠誉下调对政府以往及预期支持力度的评估结果;

- 政府支持九龙江集团的意愿减弱，包括惠誉下调对九龙江集团若违约将带来的社会影响或融资影响的评估结果。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调关于漳州市政府向九龙江集团提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点;

- 九龙江集团与政府之间的关联性增强，包括惠誉上调对政府以往及预期支持力度的评估结果;

- 政府支持九龙江集团的意愿提高，包括惠誉上调对九龙江集团若违约将带来的社会影响的评估结果;

- 独立信用状况上调多个子级。

流动性及债务结构

截至2022年末，九龙江集团的债务为764亿元人民币(包括永续债)，而2021年为647亿元人民币。债务到期时间主要集中在未来三年;截至2023年3月末，该公司84%的债务于2023年至2025年到期，公司债务的加权平均期限约为2.1年。截至2023年3月末，九龙江集团有346亿元人民币未使用信贷额度。未使用信贷额度加上现金足以覆盖九龙江集团的短期债务。

发行人简介

九龙江集团是中国东部沿海城市漳州市资产规模最大的政府相关企业，从事城市基础设施投资，以及医药和轴承产品制造业务。该公司还通过联营公司涉足石化产品制造。