乐居财经 严明会 9月26日，惠誉评级已确认知识城(广州)投资集团有限公司（“知识城集团”）的长期外币及本币发行人违约评级为'BBB'，展望稳定。

惠誉同时确认知识城集团4.5亿美元2025年4月6日到期的高级无抵押债券的评级为‘BBB’。

知识城集团是华南广东省省会城市广州市的国家级经开区——广州开发区的重要政府相关企业，从事区内城市开发工作。惠誉认为知识城集团所担负的政策职能推动广州开发区的经济发展，并基于该观点对其进行评级。

广州开发区已培育出以高科技行业为重点，以汽车、石油行业、电子和消费品等协同发展的工业基地。2022年，广州开发区的地区生产总值为4,314亿元人民币，在广州市11区中排名第二，对全市地区生产总值的贡献度达15.0%。

关键评级驱动因素

法律地位及政府持股和控制程度：“很强”

广州开发区管理委员会和广东省财政厅(沉默股东)分别持有知识城集团90.24%和9.76%的股份。广州开发区管委会委托广州开发区国有资产监督管理局负责知识城集团的董事会和管理层的任命及战略规划工作，但主要融资决策均由广州开发区政府最终审批。国资局同时监督知识城集团的关键绩效指标，包括该公司的政策性目标。

政府以往支持力度：“强”

广州开发区政府持续向知识城集团提供强有力的支持。惠誉认为，政策影响为知识城集团的政策驱动型收入提供支撑。在政府资本拨款的支持下，知识城集团的实收资本从2017年末的12亿元人民币增加到2022年末的21亿元人民币。2022年，该公司还收到价值5,990万元人民币的股权和资产转让，包括三家公司100%的股权及各种固定资产，资本公积增加。

违约带来的社会影响：“中等”

惠誉认为，知识城集团担负的广州开发区城市开发职能与开发区政府发展战略性产业的政策性目标一致。与此同时，该公司还以50%的持股比例与凯德地产集团成立合资公司，是中国与新加坡跨国合作的一部分。考虑到知识城集团的职能主要针对知识城地区，并且如有必要，广州开发区仍有其他城投可代替知识城集团履行相关职能，因此惠誉将该指标评估为“中等”。

违约带来的融资影响：“强”

知识城集团是广州开发区资产规模排名第三的政府相关企业。此外，该公司拥有多元化的融资渠道，包括境内外债券及来自政策性银行和商业银行的贷款。鉴于对广州开发区的开发主要集中在少数几家政府相关企业，惠誉认为知识城集团若违约，将产生较高的传递风险，并可能会扰乱其他政府相关企业的融资渠道。然而，鉴于公司与广州开发区的龙头政府相关企业之间差距较大，且知识城集团的业务集中在广州开发区的特定区域，因而惠誉未进一步上调该指标评分。

独立信用状况

惠誉基于知识城集团“较弱”的营收稳定性、“中等”的运营风险及“较弱”的财务状况，将其独立信用状况评定为'b'。独立信用状况的特定子级考虑到在可比区域运营相似业务的同业。知识城集团充裕的流动性应可降低再融资风险，因此惠誉未授予其更低的独立信用状况评级。

营收稳定性为“较弱”

惠誉基于其对知识城集团需求特点“中等”和定价特点“较弱”的评估结果，将其整体营收稳定性评估为“较弱”。该公司的政策性业务稳定，并与广州开发区的经济发展挂钩。核心政策性业务包括城市开发及土地转让，在土地转让模式下，知识城集团向政府部门转让其拍卖获得的土地。惠誉预计房地产开发的收入贡献度将提高，尽管可预见性较低——这限制了其获得更高的评分。

运营风险为“中等”

惠誉基于其对知识城集团运营成本和资源管理“中等”及资金规划和管理“中性”的评估结果，将其整体运营风险评估为“中等”。鉴于该公司的销货成本约占息前运营支出达93%，其成本结构较为灵活。考虑到广州是发达城市，资源和劳动力供应充足，因而该公司的资源风险可控。知识城集团虽有大规模的资本支出计划，但与开发区的地区发展规划绑定，并存在一定的灵活性。

财务状况为“较弱”

惠誉对知识城集团独立信用状况的评估结果考虑到该公司的高杠杆率。由于债务攀升，以调整后净债务与EBITDA之比衡量的杠杆率从2020年的9.2倍升至2022年的83.7倍。惠誉预计该公司的杠杆率2023年将升至133.0倍，此后随着在建房地产项目逐步完成收入确认，2027年杠杆率将逐步降至22.3倍。因高杠杆，知识城集团应对压力的财务灵活性较低，不过其充足的流动性或可缓解该问题。

评级推导摘要

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》中的四大政府相关企业评级因素对知识城集团进行评级。惠誉认为，如有必要，广州市政府为知识城集团提供特别支持的意愿很强。此外，惠誉的评级还考虑到政府的控制和支持程度、知识城集团的公共服务职能以及其若违约将对政府产生的影响。

惠誉基于《公共服务类营收支持企业评级标准》评估得出知识城集团的独立信用状况。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉若下调关于广州开发区向知识城集团提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点，则将下调该公司的评级;

- 知识城集团与政府之间的关联性减弱，包括股权稀释或政府支持及预期支持下降;

- 政府对知识城集团的支持意愿减弱，包括知识城集团若违约带来的社会影响或融资影响减弱。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉若上调关于广州开发区向知识城集团提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点，则将上调该公司的评级;

- 知识城集团与政府之间的关联性增强，包括政府支持及预期支持增强;

- 政府对知识城集团的支持意愿增强，包括知识城集团若违约将带来的社会影响或融资影响增强。

流动性及债务结构

知识城集团的调整后债务(包括永续债)从2021年末的231亿元人民币升至2022年末的554亿元人民币，并于2023年上半年进一步升至696亿元人民币，债务主要用于为房地产开发项目及为产业投资提供资金。该公司拥有多元化的资金来源，包括境内外债券及大型政策性银行和国有银行的贷款。截至2022年末，该公司的短期债务占比较高，达47.8%。

知识城集团的流动性充足;截至2022年末，其合并流动性为360亿元人民币，包括20亿元人民币不受限制的现金及340亿元人民币左右未使用的银行授信额度，足以偿还264亿元人民币的短期债务。

发行人简介

知识城集团受政府委托在广州开发区知识城区域开展城市开发工作。该公司的核心政策性业务包括土地转让和房地产开发，包括产业园区、写字楼、住宅、公共设施及城中村改造项目。除此之外，知识城集团还从事产业投资、基础设施建设、工程管理及贸易等业务，助力区域的发展。

2020年，知识城集团的住宅开发模式从协同开发转向独立开发。预计其在建房地产项目将陆续完工，项目收入在2024年至2027年期间集中确认，该公司的房地产开发板块料将快速扩张。