文/乐居财经  孙肃博

作为心灵的窗口，特别是在当下电子产品盛行的时代，“眼睛”的健康情况越来越受到人们重视。

综观全球，患有重大眼科疾病的人数持续增加。2022年，青少年近视及干眼症分别影响了全球超过5.5亿及9亿患者。此外，人口老化的整体增长以及糖尿病及高血压患病人数的不断增加也带动了翼状胬肉、睑裂斑等与年龄相关的眼科疾病患病人数。

在此背景下，眼科赛道受到了众多明星资本的追捧，借机走上资本道路的眼科企业也越来越多。

近日，眼科生物科技公司CLOUDBREAK PHARMA INC.（以下称“拨康视云”）于港交所递交了招股书，加入了眼科企业IPO大军。

在眼科这个庞大的赛道上，拨康视云主要专注于开发及商业化同类首创或同类最佳的眼科疗法。基于此，拨康视云也面临着无产品商业化、0营收、常年亏损的困境。目前，其两款处于临床阶段的药物产品尚未获得批准。

翻看拨康视云成长的经历可以发现，自2015年成立开始，其创始人倪劲松就开始谋划构建了一个庞大复杂的集团体系。经过重组换股、多轮融资后，拨康视云的估值已于2021年达到了36.55亿港元。高特佳、盈科、创东方等多个明星资本都是拨康视云的战投方。

一、四轮融资1.54亿美元，股东拿走3000万美元

拨康视云的故事还要从2015年说起。

2015年11月，美国资本市场传来全球第一大药厂辉瑞合并艾尔建的消息。而在此五个月前，艾尔建的药物安全评价部科学总监倪劲松离职了。当时与倪劲松一同离职的，还有艾尔建药物安全评估部的首席科学家Dinh。

离职三个月后，倪劲松创办了Cloudbreak USA。拨康视云在招股书中，将倪劲松、Dinh及Li博士列为了集团的联合创始人。

Cloudbreak USA成立仅两个月，便获得了香港本土制药企业澳美制药的200万美元投资。澳美制药投资完成后，Cloudbreak USA由倪劲松、澳美制药、Dinh及Li博士分别持有30%、30%、15%及10%的权益，而余下15%的已发行在外股东权益尚未分配。

2016年及2017年，Cloudbreak USA又相继获得了赛尔控股（亚洲）有限公司（以下称“赛尔控股”）、Brillimedical、北京九润达医疗科技有限公司（以下称“北京九润达”）的投资。

其中，赛尔控股从事投资控股，Brillimedical为一间专注医疗设备及保健公司的投资公司，北京九润达主要从事医疗设备销售及医疗技术服务。

乐居财经《预审IPO》穿透北京九润达的股权结构发现，北京九润达由中基（香港）投资控股有限公司持股50%，由江苏中基置业发展有限公司持股31%,由北京真投源科技发展有限公司持股19%。

其中，中基（香港）持有中基置业70.67%股权，前者是一家在香港注册的私人股份有限公司，旗下投资企业的法人均为朱凤弟。

在获得投资的同时，Cloudbreak USA还聘请了一位科学顾问——Scott Whitcup博士。为了激励Scott Whitcup博士，Cloudbreak USA于2017年5月无偿分配5.3%股权（500个A类单位）予其全资持有的公司Whitcup Life。

2017年12月及2018年6月，Cloudbreak USA又向Yang博士奖励了250个A类单位，向倪劲松奖励了227个A类单位、向Brillimedical奖励了200个A类单位、向Dinh奖励了70个A类单位，向Scott Whitcup博士的Whitcup Life奖励了20个A类单位、向Li 博士奖励了10个A类单位，向John Hovanesian博士奖励了23个A类单位。

自此，Cloudbreak USA由倪持股28.12%，由澳美制药持股26.01%，由Dinh持股13.65%，由Li博士持股8.76%，由Brillimedical持股6.5%，由北京九润达持股4.95%，由Whitcup Life持股4.83%，由赛尔控股持股4.65%，由Yang博士持股2.32%，由John Hovanesian博士持股0.21%。

2019年5月1日，为认可各位为CBT-001获得美国药管局同意于美国进行第3期临床试验所作出的贡献，Cloudbreak USA向倪劲松、倪劲松及Yang博士的投资控股公司授出了溢利权益单位奖励。其中，倪劲松的Water Lily Consultants获奖励112个A类单位、Dinh的VD&TL获奖励17个A类单位、Yang博士的YDD Consulting获奖励14个A类单位。此外，Whitcup Life再次以0代价获授了280个A类单位，作为对Scott Whitcup博士对 CBT-001 开发进展所做贡献的认可。

与此同时，Brillimedica、北京九润达、倪劲松、Dinh、Yang博士分别将自己所持有的Cloudbreak USA的权益转移予了自己的受托人或其他投资工具或自己的全资子公司。

截至2019年12月29日，Cloudbreak USA由Water Lily Consultants（倪）持股28.05%，由澳美持股25.02%，由Li（Brillimedical）持股14.69%，由VD&TL（Dinh）持股13.29%，由Whitcup Life持股7.15%，由赛尔持股4.47%，由K. RUI（北京九润达）持股2.95%，由YDD Consulting（Yang）持股2.36%，由Renfu Zhou Ltd.（北京九润达）持股1.81%，由John Hovanesian博士持股0.21%。

次年11月，Cloudbreak Pharma Inc.即拨康视云此次的上市主体于开曼群岛注册成立，初始法定股本为5万美元。

2021年1月13日，拨康视云的重组换股正式启动。重组后，Cloudbreak USA的业务转让予Cloudbreak Pharma Inc.，并由Cloudbreak Pharma Inc.全资持有。

重组换股的同时，拨康视云于2018年10月到2021年11月期间还获得了4轮战投，融资金额达11.33亿港元，最后一轮的投后估值达36.55亿港元，较首轮战投增长约3倍。

乐居财经《预审IPO》穿透招股书发现，拨康视云的战投者众多，包括建银国际、高特佳、远大医药、德屹资本、一村资本、中银国际、盈科资本、创东方投资、兴业证券等。

其中，多数投资者系C轮即最后一轮融资时才参与进来。根据招股书，拨康视云的C轮融资共筹集9.9亿港元，占四轮战投融资总额的近九成。

另外值得注意的是，在四轮融资中，每位战投者认购的均是拨康视云的可换股可赎回优先股。

所谓可换股可赎回优先股，白话解释就是当公司经营达不到预期时，确认负债给钱付利息；当经营可以达成预期，投资人不当债主当股东，可以售卖股份获取更大的收益。

然而，可转换可赎回优先股的公允价值变动与公司的估值升值密切相关,当公司估值水涨船高时，在利润表中就会呈现为亏损。

也正因此，由于拨康视云突然激增的C轮融资，其背负了高额的金融负债。截至2021年、2022年末及截至2023年上半年末，拨康视云录得按公平值计入损益的金融负债公平值变动分别为-2603.1万美元、-4531.4万美元及-4209.9万美元，两年半合计1.13亿美元，折合人民币约8亿元左右。

对于拨康视云的投资者来说，公允价值变动造成的亏损越大代表公司估值越高，意味着将来转股后的普通股价值越高，投资者未来可预期的收益也越高。

据招股书，共有15位投资者参与了拨康视云的C轮融资，拨康视云共获得1.27亿美元的投资。根据拨康视云的披露，其将C轮融资中筹集的3000万美元资金用于偿还与股份互换有关的承兑票据。

此前，Cloudbreak USA股东将所持股份转让予拨康视云之时，后者除了按权益比例向前者发行及配发普通股之外，还向股东们支付了承兑票据，总额3000万美元。

拨康视云递表前，创始人倪劲松及其配偶合计持有22.18%股权。

此外，Dinh通过VD&TL持股7.14%，通过DinhLegacy Trust持股为0.25%；YANG Rong博士通过YDD Consulting持股1.76%；Li博士持股4.14%；澳美制药持股12.3%；鼎晖投资旗下的Skketch Shine持股6.39%；一村资本旗下的Yicun Holdings持股6.04%；高特佳资本旗下的Gaotejia持股4.8%；Scott Whitcup博士全资持有的Whitcup Life持股3.51%；远大医药旗下的Grand Diamond持股3.45%；建银国际旗下的Design Time、德屹资本旗下的德泓鑫分别持股3.2%；Brillimedical持股3.08%；赛尔控股持股2.2%；关子股权持股1.6%；海南倚锋持股1.48%；北京九润达旗下的K.RUI持股1.45%，RenfuZhou持股0.89%；云锌管理旗下的Yunxin Holdings持股1.14%；远大医药旗下的CNCB、上海天壹、创东方投资分别持股1.07%；中银国际旗下的Zhongyin Health持股1.03%；盈科值得普泽持股0.75%；Yunwen持股0.74%；江门倚锋持股0.66%；金华金开持股0.58%；上海屹玥持股0.49%。

二、将核心产品生产及商业化权利授予间接股东

截至递表前，拨康视云并没有已经商业化的产品，仅有四款处于临床阶段的候选药物及三款处于临床前阶段的候选药物。

乐居财经《预审IPO》穿透招股书发现，拨康视云四款处于临床阶段的候选药物分别为CBT-001、CBT-009、CBT-006、CBT-004。其中，CBT-001及CBT-004可能分别是治疗翼状胬肉及血管化睑裂斑的全球首创药。

值得注意的是，作为拨康视云的核心产品及距离商业化最近的候选药物，CBT-001在大中华区的生产及商业化权利却被拨康视云授予给了间接股东远大医药。

据悉，2020年4月13日，拨康视云与远大医药订立了一份商业化许可安排。据此，拨康视云授予远大医药在中国内地、香港、澳门及台湾生产和商业化CBT-001的独家、可转授权、含专利权费的许可，该许可适用于CBT-001的所有人类用途（包括预防翼状胬肉发展和减少结膜充血）。

此前，远大医药集团的全资附属公司Grand Diamond及远大医药集团控股股东的一名联系人间接投资及管理的基金CNCB分别参与了拨康视云的B轮融资及C轮融资。

对于与远大医药合作的理由，拨康视云表示，公司能够利用远大医药完善的分销渠道网络，优化CBT-001的市场潜力，并产生可预测的现金流，而无需在CBT-001的商业化早段为 建立完整销售团队而进行大量前期投资。

据拨康视云透露，其有权向远大医药收取预付款、优先购买权付款及里程碑付款合共最高达5950万元。若国家药监局要求在中国内地启动独立的第3期临床试验，其有权收取若干额外付款及分级专利权费付款。不过，拨康视云始终未透露与远大医药后续利润分配的方案。

三、两年半累亏超10亿，被黑客诈骗106万美元

近两年，拨康视云始终没有收入且处于亏损状态。2021年、2022年及2023年上半年，分别亏损3539.8万美元、6683.8万美元及5625.7万美元。

据悉，拨康视云的开支主要用于行政及研发支出。2021年、2022年及2023年上半年，拨康视云的一般及行政开支分别为193.9万美元、891.2万美元及573万美元。同期，其研发开支分别为845.7万美元、1529万美元及1194.7万美元。

而由于较高的研发支出及行政开支，且无自销产品产生收益，拨康视云的营运现金流也受到一定影响。截至2023年上半年末，拨康视云的经营现金流净额为-1230.8万美元。

在业绩常年亏损的情况下，拨康视云还曾遭黑客冒充实控人，被诈骗了106.5万美元（以12月6日汇率约合人名币761万元）。

据悉，2019年2月20日至2019年3月4日，拨康视云的执行董事、首席运营官Dinh收到冒充实控人倪劲松的诈骗电子邮件。

Dinh被黑客要求将资金从拨康视云的美国银行账户汇入指定的两间香港公司的银行账户。

据拨康视云描述，倪劲松彼时在美国旅行，其与Dinh之间主要是通过邮件联系。Dinh曾要求对方提供交易的发票，而黑客冒充倪劲松通过电子邮件中提供了伪造发票，Dinh未发现异常。因此，Dinh依据当时的邮件指示对黑客指定的账户进行了转账。

2019年3月9日，转账完成后，实控人倪劲松在其邮箱被删除的资料夹中发现与诈骗相关的邮件。随后，其意识到自己的邮箱账户遭黑客入侵。倪劲松立即联系Dinh并与其向美国和香港警方报案。

然而，截至目前，该名黑客尚未被抓获。拨康视云损失的106.5万美元也未能被追回，但拨康视云获得了保险赔偿的41万美元。

附：拔康视云上市发行中介机构清单

联席保荐人：UBS Securities Hong Kong Limited、建银国际金融有限公司、华泰金融控股（香港）有限公司

法律顾问：霍金路伟律师行、海问律师事务所、衡力斯律师事务所、君合律师事务所上海分所、君合律师事务所

申报会计师及核数师：罗兵咸永道会计师事务所

行业顾问：弗若斯特沙利文（北京）咨询有限公司上海分公司