文/乐居财经 徐酒眠

8月25日，保利物业（06049.HK）照例交出了半年考卷。

报告期内，实现营收约88.29亿元，同比增长5.2%；期内录得毛利约16.94亿元，同比增长4.1%；净利润约9.43亿元，同比增长4.3%；归母净利润9.33亿元，同比增长4.8%；每股盈利1.691元，同比增长4.5%。

在物管行业普遍告别高增速的当下，保利物业的这份成绩单不亮眼，但账面数据透着一股“稳”字当头的底气。

不过将财报拆解到毛细血管，却也能看到显著的“温差”。

在物管基本盘守住阵地的同时，曾经被寄予厚望的两大增值服务板块双双两位数下滑，同时贸易应收款增速显著高于营收。

表现稳健的总量数据之下，结构性失衡与现金流质量隐忧正浮出水面。对于今年1月份刚接棒的新总经理王英男而言，交出的首份半年报，更像是一场压力测试。

两大增值板块“拖后腿”

本轮其中考，保利物业的最大“失分项”集中在非业主增值服务与社区增值服务。

报告期内，其非业主增值服务收入约7.19亿元，同比大降16.7%；社区增值服务收入约10.30亿元，同比下降14.4%。

两者合计收入占比从去年同期的24.6%降至19.8%，直接拉低了总营收的增速天花板。

先看非业主增值服务。这个板块主要依附于地产开发链条，包括案场协销、前介咨询、写字楼租赁等。

拆分来看，上半年案场协销收入从4.09亿元缩水至3.24亿元，写字楼租赁收入也从1.16亿元降至1.01亿元。

保利物业在财报中坦诚，受房地产行业持续调整影响，开发商客户大力清理尾盘、调整低效案场，导致协销需求收缩。

这暴露了央企物企在“背靠大树”时的双刃剑效应。虽然母公司保利发展仍稳居行业销冠，但在行业整体缩表的大势下，源于地产母公司的关联方增值服务需求正在不可逆地萎缩。

再看社区增值服务。这个板块涵盖社区零售、家政、美居、车位代销、房屋租售等，是物企们讲“第二增长曲线”故事的核心载体。

今年上半年收入下滑14.4%，保利物业将其归因于“社区消费市场波动及竞争加剧”。

但更深层的原因在于，或许是过去几年物业公司追逐的社区零售与租售中介等高毛利业务，正面临来自电商平台和专业中介机构的激烈绞杀。

保利物业的社区增值服务毛利率虽然大幅提升至46.78%，但这更多是因为主动砍掉了低毛利的非核心品类后留下的结构性红利，而非整体蛋糕在做大。

这两大板块的失速并非偶然，它宣告了单纯依赖地产红利和社区流量变现的粗放模式已经触顶。

事实上，如何在不依赖母公司输送、不陷入社区内卷的前提下找到新增长点，是眼下物企们共同面临的考验。

毛利率下探与应收款增长

除了收入端的结构失衡，利润端与资产端释放的信号同样不容忽视。

报告期内，保利物业整体毛利率约为19.19%，较去年同期的19.38%微降0.19个百分点。

整体降幅微小，且非业主增值服务和社区增值服务的毛利率均有提升，前者提升1.57个百分点至12.78%，后者大幅提振6.85个百分点至46.78%。

然而作为绝对营收主力的物业管理服务，今年上半年贡献收入约70.80亿元，同比增长11.9%，占总收入比重提升至80.2%；但毛利率从16.59%下滑至15.82%，下降了0.77个百分点。

物管毛利率为何下行？

保利物业在成本端给出的解释是：“物业管理规模扩大导致服务成本增加”。

但深层次原因或许在于外拓项目的结构变化。

随着第三方项目在管面积占比升至66.9%，这些市场化竞标而来的项目，初始定价往往低于母公司交付的项目。

财报数据印证了这一点：虽然住宅平均物业费单价从2.47元涨至2.52元，但第三方住宅单价仅从1.95元涨至2.03元，绝对值远低于保利发展控股集团项目的2.61元。

低单价项目的占比提升，叠加人工成本的刚性上涨，侵蚀基础物管的利润。

比利润更让人担忧的是现金回款。

截至6月30日，保利物业贸易应收款及应收票据高达44.33亿元，较去年底的34.44亿元激增近10亿元，增幅达28.7%；同比增速约为12.9%，显著高于营收的同比增速5.2%。

保利物业在财报中解释，这是“物业管理规模扩大导致”。

2025年底，保利物业的在管面积约为8.34亿平方米，今年6月底，则为8.94亿平方米，环比增长了7.2%，远低于应收款28.7%的增速。

从这个角度来看，背后的原因或许还是经济下行期，物业费收缴率承压是行业共性。无论是住宅业主还是公建客户，付钱的意愿在下降、速度在变慢。

不过乐居财经《物业K线》也注意到，保利物业2025年中期的应收款同比增速达39.42%，2026年中期回落至12.9%，增速大幅收窄，说明其在回款管理上是有所作为的。

但绝对值仍在攀升，44.33亿元的应收款规模对现金流形成的压力不小。

若应收款增速持续高于营收增速，经营性现金流的转化效率将大打折扣。而所谓的“高利润”，若只停留在账面上而非真金白银的回款，对于需要持续外拓投入的物企而言，无疑是悬顶之剑。

人事换防与组织手术

面对行业变化，保利物业在今年上半年打出了人事与组织的组合拳，试图从顶层设计上扭转乾坤。

最重磅的变动发生年初，1月27日，任职多年的执行董事兼总经理姚玉成辞任，具有深厚地产开发背景的王英男火速接棒。

这是一次典型的“地产系思维”对“物管系思维”的替换。

在行业从“规模扩张”转向“高质量发展”的背景下，保利物业显然希望引入更多地产思维——在项目拓展、成本管控、资产运营等方面注入新的打法。

王英男在3月业绩会上放话，2026年第三方外拓目标不低于30亿元，住宅外拓力争翻倍。

传递的信号很明确：即便增值服务承压，也必须通过极致的外拓规模来摊薄固定成本，维持行业地位。

为了配合这场规模冲刺，今年4月，保利物业还启动了大规模组织架构优化：

撤销总部发展市场管理中心，将资源向一线倾斜；合并湖北与河南公司组建华中区域，减少管理层级。

这场精兵简政下，保利物业上半年的行政开支同比下降2.0%至4.36亿元，占比从5.3%降至4.9%。

在战略方向上，保利物业管理层把赌注押在了“城市全域综合治理”和“科技赋能”上。

今年上半年保利物业也确实动作频频：成立景区运营公司，拿下白云山、北塘古镇等约20个景区项目；与海康威视共建智慧社区实验室；发布AIEM零碳云衡产品体系，接入全国超2000个项目。

这些布局方向没错。用央企身份承接政府购买服务，做景区、医院、高校、轨道交通等公服业态，既能规避住宅市场的价格战，又能提升品牌溢价。

但需要注意的是，这些新业务的体量仍不算大。

“公共及其他物业”今年上半年贡献收入18亿元，占物管总收入25.4%；增速14.6%，也谈不上惊艳。要从“讲故事”变成“撑业绩”，仍有相当长的路要走。

王英男上位后的首份半年报，总体来看是“守住了底线，但没给出惊喜”。

物管基本盘还在稳健增长，第三方拓展持续发力，账面现金依然充裕，这些都是好消息。但增值服务失速、应收款狂奔、毛利率下探这三个问题，每一个都不好解决，每一个都需要时间。