乐居财经 李礼 11月20日，平安证券发布地产研报。

投资要点

　　城中村改造为城市更新重要组成，政策推动提速发展：城中村改造近期多次被中央提及，关注度与重要性持续提升，从改造程度看，可分为拆除新建、整治提升、拆整结合，从实施主体看，可分为政府、市场、村集体主导。城中村改造规模整体可观，区域分化，当前范围划定为超大特大城市，随着政策陆续出台，地方工作推进，改造进程有望适度加快。

　　城中村改造特点鲜明，模式间存细微差异：典型案例梳理显示，城中村改造呈现周期长、资金需求大、资金回报不确定性高等特点，其中市场主导的拆除新建项目耗时较长，资金需求量大通常伴随分期开发。资金回收路径相对清晰，拆除新建多以商品住宅销售、商业地产运营等作为回笼渠道；拆整结合多以拆后重建商业体现金流覆盖拆除、整治成本；整治提升则多以租金作为回款渠道。改造项目回报率存在不确定性，市场化程度高、充分享受土地增值红利的拆除新建项目回报更为可观。另外，市场化主体参与形式多样，统筹开发、代建等均为可选项。

　　城中村改造资金多元，关注政策发力方向：基于城中村改造特点，能否顺利解决资金问题、以合适回报提升资金吸引力，或为项目成功实施关键。城中村资金渠道多元，但赔偿标准高企、拆建比例限制、净地出让要求等对资金回报产生扰动。考虑部分民营市场主体改造能力受损等现实变化，政府统筹存在必要，政策发力点预计聚焦改造资金拓宽与项目机制完善，关注政策性资金支持、做地收储细节设置等情况。

　　投资建议：考虑城中村改造规模可观、政策出台及地方推进有望加快，建议关注具备城中村改造经验与能力企业，如天健集团、越秀地产等。同时随着城中村改造等三大工程实施建设、房地产发展新模式持续构建，兼具周期穿越能力及中长期模式布局企业有望胜出，建议关注保利发展、招商蛇口、中国海外发展、越秀地产、建发国际集团、华发股份等。

　　风险提示：1）推进进程不及预期风险；2）政策调整及落地效果不及预期风险；3）房企流动性问题发酵超出预期风险。