近日，惠而浦（600983.SH）发布的中报业绩预告看似亮眼，预计上半年净利润同比暴增559%至2.05亿元，扣非净利润增幅达857%，引发市场短暂狂欢。然而，深入拆解数据后，这份业绩背后却隐藏着诸多结构性隐忧。

业务模式依赖关联交易

惠而浦2024年年报显示，全年36.49亿元营收中，海外市场占34.25亿元，比重飙升至93.85%；中国区收入1.25亿元，同比暴跌77.02%，仅占总盘子的3.43%。其前五大客户包揽了90.59%的销售额，所谓的“海外订单”多来自原母公司的代工订单。2024年惠而浦集团及其他关联方贡献营业收入26.83亿元，交易占比达73.52%，单一客户贡献甚至超过总营收的一半。若关联方订单波动，惠而浦中国的营收将大幅下跌。

2020年，惠而浦中国原大股东惠而浦集团萌生退意，格兰仕要约收购成为控股股东。自2021年格兰仕入主后，惠而浦核心业务模式转变为依赖大股东全球渠道网络，承接海外贴牌订单。从事家电进出口的许利民表示，这种代工化转型虽短期内推高净利润，但导致品牌价值持续流失与市场话语权削弱。惠而浦财务数据印证了这一说法，2024年销售费用同比下降64.5%，同期归母净利润大增148.72%，今年一季度这一趋势仍在延续。

应收账款问题突出

惠而浦全面转向代工带来的代价明显，应收账款问题尤为突出。2024年，惠而浦应收账款为16.7亿元，同比增长21.65%，其中来自关联方惠而浦集团的应收账款达10.6亿元。在收入连年萎缩的情况下，应收账款连续两年大幅增长，今年一季度增速更是达到36.5%。

2024年，惠而浦应收账款占当年营收比例达到45.79%，而2022年为26.85%。同期，归母净利润仅能覆盖12.5%的应收账款及票据，经营活动现金流净流出5657万元，现金流造血能力几近瘫痪。界面新闻发现，惠而浦中报应收账款占同期营收比例均高于同年年报。许利民解释，这种情况可能是延长客户信用期导致，本质是通过赊销向关联方让渡资金使用权，牺牲现金流换取账面营收。

管理架构扁平化存弊端

格兰仕入主后，试图强化惠而浦“代工厂”功能，控制成本。自2021年起，惠而浦组织架构走向极度扁平化，裁撤副总裁级管理层，仅保留技术、财务负责人两个高管职位，核心职能由总裁梁惠强直接统管，形成“总裁—基层员工”两级架构，且总裁梁惠强自愿放弃薪酬。

但这种方式引来了投资人疑虑，他们认为惠而浦业绩短期暴增主要靠压缩成本，成长边际有限。扁平化架构还导致管理链条断裂与专业能力退化，战略决策层面缺乏专业团队应对风险，职能合并使非专业人员接管关键业务。科林维权热线显示，惠而浦因维修响应慢、配件等待周期长、服务态度恶劣等问题遭多地消费者集体投诉。

内销市场溃败

格兰仕收购惠而浦中国股权后，双方在核心品类上出现同业竞争。格兰仕及其相关方承诺在60个月内解决同业竞争问题，但惠而浦似乎选择收缩国内市场。虽惠而浦称中国市场是公司战略重要组成部分，但财务数据显示，2024年内销收入仅1.25亿元，内销崩塌伴随品牌价值系统性瓦解。淘宝平台“帝度洗衣机”店铺寥寥，历史售出数据个位数；惠而浦京东旗舰店全嵌入式冰箱历史销量为0，线上渠道沦为“展示橱窗”。线下渠道方面，销售人员数量从2020年的760人减少到如今的113人，销售费用中职工薪酬大幅削减，研发人员也有所减少。

关联方危机传导

格兰仕入主后，惠而浦对惠而浦集团的依赖愈发严重。格兰仕长期为惠而浦集团代工，2021年收购惠而浦中国后，订单迁移至合肥基地。2024年惠而浦集团亏损3.23亿美元，被迫出售印度子公司股份偿债，全球采购策略面临收缩风险。美国推行的关税政策也可能使惠而浦面临成本转嫁困局。

此外，近两年格兰仕主导惠而浦中国实施异常分红。2023年惠而浦净利润仅8113.27万元，却分红6.04亿元，分红率达744.69%，格兰仕分得3.49亿元；2024年再度分红2.22亿元，分红率110%。这种操作被市场质疑为“掏空式分红”，实质是将子公司积累利润转移至控股股东，牺牲企业长期投入能力。