三年前的2022年7月，名创优品（09896/MNSO）登陆港交所，实现港股和美股两地上市。在上市仪式上，公司实际控制人叶国富首次对外公布了TOP TOY分拆上市计划。

彼时，叶国富表示，他非常看好潮玩赛道，希望可以在三年内让TOP TOY实现单独上市。2025年9月26日，TOP TOY正式向港交所递交招股书，启动独立上市进程。此时，公司身价已经突破百亿港元。

TOP TOY收入快速增长，净利润也由亏转盈。这其中，母公司名创优品的贡献功不可没。TOP TOY来自母公司的收入已经直逼10亿元，占公司的营收接近一半。招股书中，TOP TOY强调IP尤其是自有IP，但对自有IP收入却讳莫如深。

名创优品贡献近半收入

TOP TOY是名创优品旗下的潮玩品牌。公司2020年12月才成立，时间不算长，但发展迅速。按照公司招股书介绍，TOP TOY是中国规模最大、增长最快的潮玩集合品牌。

2022-2024年，公司GMV复合增长率超过50%，也是年GMV突破10亿元用时最短的中国潮玩品牌。截至2025年上半年，公司在全球拥有293家门店，其中海外门店15家。截至2025年9月19日，公司拥有17个自有和43个授权IP。

正如TOP TOY所言，《财中社》注意到，公司收入正快速增长。2022-2024年公司营收分别为6.8亿元、14.6亿元和19.1亿元，同期实现公司股东应占溢利-3838万元、2.1亿元和3亿元。

2025年上半年，公司营收13.6亿元，增长近60%；股东应占溢利1.8亿元，涨幅也接近三成。

不过，需要注意的是，名创优品财报中披露的收入并非如此。名创优品2025年半年报分品牌披露收入，TOP TOY对外部收入为7.4亿元；2024年，TOP TOY对外部收入为9.8亿元。

前五大客户贡献了TOP TOY主要收入，2022-2024年，前五客户收入贡献占比都超过了65%。2025年上半年，前五客户贡献营收8.1亿元，占比59.7%，占比已经是最低了。

前五客户中，TOP TOY母公司名创优品的贡献最大。2022-2024年，名创优品贡献营收2.5亿元、7.8亿元和9.2亿元，占比36.8%、53.5%和48.3%。

根据双方签署的协议，2025-2027年，TOP TOY向母公司名创优品出售潮玩商品的上限分别为16.6亿元、22.9亿元和28.4亿元。这意味着，双方之间的关联交易有望持续走高。

自有IP难挑大梁

2025年8月底的业绩说明会上，名创优品实控人叶国富表示，泡泡玛特（09992）的业绩高增让他非常开心，这说明了两点：其一，消费者支持潮玩产品；其二，资本市场愿意为潮玩买单。可见潮玩在中国市场刚刚崛起，前景非常大。

他进一步表示，以前名创优品是一条腿走路，只做国际IP授权，但泡泡玛特的经验说明，自有IP才是长期护城河，公司要把“国际IP+自有IP”作为重大战略，补齐自有IP这块短板。

招股书中，TOP TOY处处提到IP的重要性，并着重介绍了公司自有IP的发展。原本至2025年上半年，公司有8个自有IP，在收购多个IP后，公司于9月19日自有IP达到17个。

当前，TOP TOY形成了以自有IP、授权IP及他牌IP组成的IP矩阵，但在自有IP贡献收入上，公司并未着墨过多。

收入贡献中，TOP TOY将潮玩玩具分为自研和外采两大类。2022年，自研产品贡献收入2.5亿元，占比接近40%，2023年首次超过一半。2024年虽然占比略有下降，但仍然达到49.1，与外采产品基本各占一半。

2025年上半年，公司自研收入6.2亿元，占比47.2%。

自研产品并非全部是自有IP，根据招股书，自研基础产品由基于自有或授权IP开发的自研产品组成。外采产品即采购自第三方，TOP TOY将外采产品所生成的IP称为他牌IP。截至2025年上半年，公司他牌IP总数超过600个。

也就是说，2024年和2025年上半年收入中，一半以上是由TOP TOY采购的第三方产品所带来，公司自有IP和授权IP贡献的收入尚不足一半。

《财中社》注意到，对公司当前的收入来说，TOP TOY自有IP贡献的收入尚影响微乎其微。招股书显示，2024年和2025年上半年，公司由自有IP开发的产品分别实现收入680万元及610万元。

同期，TOP TOY由授权IP开发的产品分别实现收入8.9亿元及6.2亿元。

即便如此，TOP TOY自有IP中，部分贡献GMV的IP是公司收购而来，并非自研取得，如公司收购的糯米儿和尼尼莫。自2024年起直至最后实际可行日期即2025年9月19日，糯米儿产品系列的累计GMV约为5000万元。这款产品也是TOP TOY展示的自有IP产品中，GMV最高的一个。

估值超百亿港元

名创优品2025半年报中表示，淡马锡领投TOP TOY最近一次融资，公司估值超百亿。

2025年7月31日，TOP TOY完成了递交招股书前的最后一次也是唯一一次外部融资。Emei Investments Ptd. Ltd（下称“Emei Investments”）和True Light Investments P Pte. Ltd（下称“True Ligh”）等4名投资者共计出资5943万美元。其中，Emei Investment出资4000万美元，True Ligh出资1000万美元。

Emei Investment是淡马锡间接全资子公司，True Light普通合伙人也是由淡马锡间接全资持有。

此次融资后，TOP TOY估值约为13亿美元，相当于约102亿港元。9月29日，母公司名创优品市值约为550亿港元。仅就此轮融资来说，TOP TOY估值占到了名创优品近两成的市值。

如前所述，2025年上半年，TOP TOY营收13.6亿元，公司股东应占溢利1.8亿元。作为对比，名创优品营收93.9亿元，公司股东应占溢利9.1亿元。

TOP TOY营收约为名创优品的15%，归属溢利约为名创优品20%，与估值占市值的比例较为接近。

在泡泡玛特受到市场追捧下，名创优品股价也在高位徘徊，选择递交招股书的TOP TOY无疑选择了一个好时机。只是自有IP贡献微乎其微情况下，公司该如何回应市场的期待呢？

来源：财中社