根据披露的机构调研信息2025年10月31日，泉果基金对上市公司中联重科进行了调研。

基金市场数据显示，泉果基金成立于2022年2月8日。截至目前，其管理资产规模为237.87亿元，管理基金数6个，旗下基金经理共5位。旗下最近一年表现最佳的基金产品为泉果旭源三年持有期混合A（016709），近一年收益录得40.85%。

截至2025年11月3日，泉果基金近1年回报前9非货币基金业绩表现如下所示：

附调研内容：

一、公司介绍

1、总体业绩

前三季度，公司实现营业收入371.56亿元，同比增长8.06%，归母净利润39.20亿元，同比增长24.89%，毛利率28.1%、净利率10.55%；单三季度，公司实现营业收入123.01亿元，同比增长24.88%，归母净利润11.56亿元，同比增长35.80%，各项主要业绩数据向好。

公司坚定实施“全球化、多元化、数字化”战略，推动由“周期型企业”向“价值成长企业”和“前沿科技企业”转型，经营韧性和业绩质量显著提升。

2、全球布局成果显著

公司全球本地化战略持续深化，前三季度境外收入达到213亿元，占营业收入比重达57.36%，同比增长20.8%，单三季度增速进一步提升至30%以上。

中东、非洲、拉美、东南亚、澳新等市场需求旺盛，矿山、土方、混凝土设备表现突出。欧洲及上述重点区域（非洲、拉美、东南亚）市场网点建设加速，海外制造基地实现全品类覆盖，德国、匈牙利工厂稳步推进，欧洲本地化供应链体系初步成型。

3、内销拐点加速向上

国内市场复苏从挖机向混凝土、起重机等板块延伸。前三季度混凝土机械、工程起重机收入分别增长明显，单三季度增速进一步加速。

起重机方面，大吨位履带吊、全地面起重机优势明显，履带吊国内市占率行业第一，风电、核电领域经验丰富，4000吨级全地面起重机陆续发货，供不应求。

混凝土机械方面，受电动化带动，电动搅拌车收入同比翻番，未来三年市场需求约8万台，渗透率预计达90%。未来十年预计电动搅拌车市场需求约30万辆。

4、新兴产业蓬勃发展

土方机械方面，2025前三季度增长态势喜人，产品电动化、场景拓展同步推进。

矿山机械方面，聚焦“大型化、绿色化、智能化”，形成一体化解决方案，具备全栈交付能力，可满足不同矿区、不同智能化等级的定制需求。

农业机械方面，推进“高端、国际、新能源”战略，海外收入占比提升。对标国际标杆产品型谱，整合全球零部件资源，在传统高端技术路线上实现与国际领先者并跑，同时开辟新能源、智能化、数字化技术新赛道，力争实现对国际领先者的换道超越。混动拖拉机首次出口海外高端市场，下线全球最大马力轮式混合动力拖拉机，初步形成高端化、新能源产品体系。

高空机械方面，远销全球100多个国家和地区，在欧洲和“一带一路”沿线主要国家的占有率较高。直臂72米高端电动产品在欧洲市场实现批量上市，直臂超高米段产品成功进入英国市场。海外本地化布局行业领先，全球供应链体系已初步建立。

5、未来产业蓄势待发

公司自2024年起布局具身智能人形机器人。目前已推出多款自主研发样机，具备软硬件一体化全栈自研能力，发布了云谷具身智能大模型和工具链，机器人关键零部件均为自主研发，包括行星关节模组、摆线关节模组、减速器、控制器、电机等，还自建百工位训练场，并已有数十台人形机器人进入工厂作业，依托自有的国家A级超算中心提供算力支持。

湖南省近期也出台了《指导意见》，目标到2030年，湖南培育1家营收超30亿元、市值超300亿元的机器人本体龙头企业。

公司在具身智能赛道具备“有政策、有本体、有零部件、有大模型、有场景、有数据、有算力”的完整布局，致力于打造“第三增长曲线”。

6、经营质量显著提升

回款持续优化：前三季度经营性现金流净额28.66亿元，同比大幅增长137%，收现率达到102.6%；单三季度经营性现金流净额11.14亿元，同比大幅增长190%，收现率达到110.8%。

存货管理见效：存货余额较年初减少12.86亿元，下降5.70%，其中单三季度下降21.13亿元、较中报下降9.03%。

7、降本增效

单三季度，管理费用4.63亿元，同比减少15.60%，管理费用率3.76%，同比降低1.81个百分点，主要是通过数字化组织和流程变革、严格控制预算、提高管理效率等措施实现。

销售费用9.95亿元，同比增长20.14%，销售费用率8.08%，同比降低0.32个百分点，虽然海外市场以及新兴产业拓展带来销售费用额增长，但费用率得到了有效控制，规模效应逐步显现但暂未完全释放。

财务费用2.48亿元，同比增长275.48%，主要是受到汇兑损失影响。

研发费用6.33亿元，同比增长14.79%，维持行业领先的研发强度。

8、总结

2025年以来，公司全球化与新兴产业布局持续推进，海外业务高增长，国内非挖板块复苏势头强劲。

展望四季度，公司将继续强化创新驱动与市场拓展，冲刺年度目标，为2026年实现良好开局奠定坚实基础。

二、问答环节

泉果基金Q1、请公司分析下毛利率提升的原因？

2025年单三季度公司营业收入123.01亿元，同比增长24.88%，稳健增长。归母净利润为11.56亿元，大幅增长35.8%。单三季度毛利率为28.00%，环比提升0.36个百分点，前三季度月公司整体毛利率为28.10%，同比提升0.07个百分点，公司毛利率提升主要受益于海外业务占比提升、产品结构优化、降本提效等。

其一，海外销售占比持续攀升。前三季度，公司海外收入为213.13亿元，海外收入占比达57.36%，较去年同期上升6.05个百分点，海外收入占比呈持续上升趋势。由于产品海外毛利率高于国内，海外业务占比的提高对提升公司综合毛利率起到积极作用。

其二，产品结构不断优化。公司始终坚持高质量发展原则，持续推进产品结构的优化升级，致力于打造具有高附加值的王牌产品。

其三，降本提效成效显著。公司深入贯彻极致降本理念，通过技术与管理创新，在采购、生产等多个业务环节实现成本优化。

其四，积极应对海运成本上升挑战。面对海运成本持续上涨的严峻形势，公司积极采取一系列应对措施。一方面，通过海外工厂本地化生产和供应链优化，有效降低物流成本；另一方面，与船运公司建立直接战略合作关系，减少中间环节，依托公司规模优势和长期协议，锁定更具竞争力的运价。

通过多种举措并举，缓解海运费上涨的成本压力。

泉果基金Q2、前三季度的费用率和单三季度的费用率同比均有所下降，能否分析下公司通过哪些举措来实现的？

2025年前三季度，公司发生销售费用、管理费用和研发费用合计66.24亿元，三项综合费用率合计17.83%，综合费用率较去年同期下降0.26个百分点。

2025年单三季度，公司发生销售费用、管理费用和研发费用合计20.91亿元，三项综合费用率17%，综合费用率同比下降2.58个百分点，一方面系公司营业收入持续增长，规模效应逐渐显现；另一方面得益于公司精细化的费用管控、数字化管理提效以及资源投入优化等举措的实施。

泉果基金Q3、关注到公司发公告拟在港股发行可转债，能否介绍下公司开展本次项目的综合考量？

业务层面考量：公司近年来摆脱传统周期进而实现增长，这源自高强度研发投入和海外业务拓展。过去三年（2022-2024）研发投入率约8%，为行业领先水平；2025年1-9月研发投入率仍为行业领先。2022-2024年公司海外业务年均复合增长率约60%，领跑行业。

当前，伴随着机器人、新能源、智能化等新技术的快速突破，机械装备行业进入了数字化、智能化、绿色化发展的全新阶段。公司拟将本次发行募集资金全部用于研发和海外业务体系建设，以满足加大研发投入和落地全球化战略所需的资金需求，以继续支撑公司未来持续增长。

资本层面考量：1）传递发展信心。公司于技术、产品、产业和市场等方面均已做好准备。在“十五五”期间，公司预计将产生重大突破。本次可转债具有的高溢价率特性，充分彰显了公司对于未来达成业绩高速增长的坚定信心。2）维护现有投资者利益。此次可转债的初始转股价设定为9.75港元，相较于近期港股收盘价溢价约35%；即便相较于公司A股股价也有超过10%的溢价率。此外，可转债还有转股期，在未来3-5年内，将伴随公司业绩增长而逐步转股而非在当前时点一次性全部转股，这对股东权益能够起到很好的保护作用。3）降低融资成本。本次可转债的年化到期收益率为1.8%，低于公司发行相同期限债券或开展境外人民币贷款的融资成本，这一举措可有效减少公司的财务费用支出，从而提升股东权益。

泉果基金Q4、当下，国内市场混凝土机械、工程起重机等非挖产品陆续复苏转正并加速增长，三季度公司内销收入转正且取得了两位数以上的亮眼增速，能否请公司帮我们分析下游的驱动因素包括哪些？同时也帮我们展望下后续的国内行情走势？

今年以来，公司在国内市场的非挖板块全面回暖，混凝土和工程起重机械国内销售同比增长约30%。主要驱动因素有几点：

一是下游需求结构性复苏。交通、水利、能源等重大项目集中开工，像雅下水电、新藏铁路、南水北调后续工程都在推进，带动设备需求强劲，风电市场也明显回升。

二是存量设备进入集中替换周期，上一轮2018到2021年的销售高峰的工程机械存量设备正陆续更新，预计未来5年这些产品的更新替代会持续释放增量，成为非挖产品乃至整个行业持续增长的核心动能。

三是技术升级加速产品更新。混凝土板块电动化渗透率提升迅猛，电动搅拌车收入同比翻番，三年内市场规模预计8万台、渗透率超90%；起重机受风电、核电等高端吊装需求拉动，公司千吨级履带吊和大吨位汽车吊市占率行业领先。

四是政策端持续加力。特别国债、专项债加码交通、水利、新型城镇化等基建投资，设备更新和绿色转型政策将工程机械纳入支持范围，减轻下游采购资金压力，叠加新能源补贴，加速产品向电动化、智能化升级。

总体来看，非挖产品复苏趋势明确，预计四季度及明年国内市场将保持稳中向上的良好态势。

泉果基金Q5、请介绍一下公司今年前三季度海外销售的表现，以及四季度的一些展望?三季度公司海外销售明显提速的原因，对应的下游终端需求是什么在支撑？

前三季度，公司海外整体收入同比增长超20%，且在第三季度增速进一步加快。土方机械在非洲与东南亚地区表现稳健，市场份额有所提升；在欧洲、拉美等新兴市场也不断取得突破。矿山机械市场空间广阔，可以成为长期的增长动力，公司与中国矿企在非洲、中亚地区的矿业拓展形成业务协同效应，且新能源方案具备优势，有望持续受益。农业机械方面，公司聚焦高端化、国际化、绿色化战略，通过“滴灌”式布局，针对重点产品、重点地区逐步拓展。混凝土机械在产品品类拓展上成果显著。工程起重机随着新工厂全面达产，自四季度起将释放产能增量，对业绩形成支撑。

四季度及未来展望：在非洲、拉美等已持续投入两至三年的区域，将成为公司海外未来重要的增长点。欧洲地区基础设施投资有所恢复，市场需求较大，公司在此区域的相关本地化布局将为明年的业务增长提供有力支撑。三季度海外销售明显提速原因如下：

1）内部因素：一是深化管理举措，构建前、中、后台管理架构。建立市场商机与需求的日清日结督办机制，使后端研发与生产对市场的响应速度大幅提升。二是成立全球服务中心，对各区域服务进行端对端的监控与督导，能够及时调集资源解决客户问题，增强服务竞争力。

2）外部因素与市场需求支撑：更多产品成功进入市场，如欧洲认证产品、新能源矿卡、新能源农机等不断完善并投入市场。总体看，全球基础设施建设需求持续存在，未来五年的市场需求前景可观。

3）区域驱动因素：在非洲地区，覆盖国家进一步增多。

东南亚、中东、非洲地区的基础建设和矿山开拓需求持续增长，与此同时，中国产品替代欧美产品的趋势愈发明显。

泉果基金Q6、今年以来，公司土方板块的一些经营亮点？从市场看，国内外分别如何？从结构看，我们销售的吨位占比如何？表现最好的是哪些段位的产品及其下游驱动因素是什么？

2025前三季度，公司土方板块于海外呈现出行业领先的增长态势，在国内市场的销售规模也实现稳健增长。公司借助中联端到端直销模式下的整体渠道和网络的布局优势，网点覆盖率与市场参与度得以显著提升。我们认为，增长背后的驱动因素包括产品、产能以及销服体系这三个关键方面。

产品方面，中大挖产品的竞争优势不断巩固强化，公司进一步推出具备高性能与高度本地化特征的王牌产品。前三季度，紧凑型设备（包括微挖、小挖、滑移装载机、轮挖）多款新产品成功上市，有力支撑了海外市场的销售增长。与此同时，公司加大了铲运机械（推土机、装载机）的布局力度，多款产品全面完成升级换代，且更多新产品与迭代机型后续将持续推出，为今年及2026年销售规模的增长提供支撑。

产能方面，中联智慧产业城紧凑设备智能制造工厂已进入调试运行阶段，渭南工业园铲运机械智能制造工厂的建设也在快速推进。

营销服务方面，基于中联端到端海外销售模式，公司加速提升服务竞争力。通过销、服协作，以及属地与中方服务工程师的协同合作，深化贴近客户的配件保障工作。目前，在挖机的主要销售区域中东、非洲、东南亚等地，公司已形成领先的服务口碑。

泉果基金Q7、请公司分析下公司在矿山板块的进展情况？以及今年公司矿山板块的增速情况？

近年来，中联矿机的销售额呈现出稳健增长的态势，今年的销售收入相较去年实现了高速增长。中联矿山板块取得良好发展，主要得益于以下几个方面：

产品方面。中联重科在工程机械上的核心技术优势，如在高端化、智能化、绿色化等方面的研发，为矿山机械提供了良好的技术创新基础。中联矿山机械聚焦“大型化、电动化、无人化”战略，从“零件-系统-整机-平台”实现多层级的立体创新。截至目前，公司已成功构建起燃油、混动、纯电并行的完整技术路线。百吨级矿挖产品在国内市场占有率位居行业前三，百吨级混动宽体车在国内处于领先地位。2025前三季度，公司还推出了诸多新产品，在10月26日举办的“中联重科矿山机械全球嘉年华”活动中，公司展出了60-100吨级的矿用纯电动挖掘机、载重80-100吨级的纯电矿用宽体车，以及相关补能装备与矿山辅助机械设备，包括矿山专用动力电池、液冷超充技术等。此次活动吸引了来自全球各地400余名客户参与，在行业内引起较大的反响。与此同时，在海外市场，200吨挖机、电动轮实现了批量交付，订单金额超亿元。钻机、移动破等设备成功打开了非洲、中东、东南亚等区域的细分市场。

产能方面。自2024年起，公司参照中联智慧产业城国际化、智能化、绿色化的标准，全面推进矿山机械智能制造工厂的建设，旨在为全球客户提供更为优质的产品。

市场方面。公司不仅定位为矿山机械产品的制造商，更致力于成为为客户提供产品全生命周期内成本最优、客户利益最大化的一体化综合解决方案服务商，包括产品、服务、金融、数字运营方案等多个方面。

通过技术与产品创新（如混动、纯电技术的应用），公司持续满足客户降低单位开采成本的需求。公司依托端到端的销售服务模式，在国内外矿业客户中推行产品“一矿一机”以及服务“一矿一策”的策略，迅速将创新解决方案推广至全球各地矿业客户。

泉果基金Q8、能否请介绍下公司目前在具身智能业务的情况和未来规划等。

技术能力与产品进展：多款自主研发的机器人产品已历经2至3轮迭代，并成功实现工程化。其中，1款小型双足人形机器人的性能已达行业标杆水平。另外，3款全尺寸双足人形机器人的性能可对标国际及国内旗舰标杆产品，具备稳定的行走、奔跑以及全身协同运动能力。

全栈自研能力：1）软件与算法：自主开发了全套工具链，涵盖数据采集、训练、仿真、部署等环节；自研模型具备深度强化学习、AI运动控制等能力；2）关键零部件：成功自研行星关节模组、摆线关节模组、直线关节模组、减速器、控制器、电机等。3）数据与算力：自行建设了拥有120余个工位的数据采集训练场，积累数据达18万条，形成16个领域的数据集。

当前应用场景：目前，数十台机器人正在工厂开展工程机械预装配、货物分拣、摆盘、扫码上料、中型零部件装配、质检等场景的验证与数据采集工作。

未来规划：预计自2026年起逐步开启批量生产并面向市场销售。

政策方面：在近日出台的《湖南省属监管企业人工智能专项行动实施方案》中，明确提出依托中联重科，推进工业互联网与AI的融合，推动具身智能机器人的研发验证与应用落地。同样在近日出台的《湖南省贯彻落实国务院“人工智能+”行动实施方案》中，中联重科中科云谷被列为湖南省“人工智能+”十大重点企业（技术层，具身智能方向）。