《星岛》记者 钟凯 深圳报道

2025年2月，巴奴火锅创始人杜中兵在一场研讨会上的即兴发言，将这家主打“高端品质”的火锅品牌推向舆论漩涡。

“火锅不是服务底层人民。”“月薪5000就不要吃火锅，吃些麻辣烫就好了。”这些带有鲜明阶层割裂感的言论一经传播，迅速冲上热搜，引发公众对巴奴火锅品牌的广泛争议。尽管杜中兵随后两次发布致歉视频，但舆论并未就此平息，反而延伸至对巴奴产品售价贵、涨价等经营问题的深度审视。

▲杜中兵发表不当言论事件曾冲上热搜

这场舆论风波，某种程度上也折射出巴奴的品牌底色。自创立以来，巴奴便以“产品主义”为差异化标签，明确与主打大众市场的火锅品牌划清界限，天然形成了与大众消费群体的距离感。而杜中兵的争议言论，只是将这种品牌定位背后的“精英化”倾向鲜明地暴露出来。

舆论风波刚过，其资本化进程就已启动。2025年6月，巴奴火锅母公司巴奴国际控股有限公司（下称“巴奴国际”）正式向港交所递交招股书，以“中国品质火锅市场最大品牌”的定位冲刺“港股火锅第三股”。但紧随其后，8月中国证监会国际司针对其境外上市备案提出“九连问”，直指股权架构、分红融资逻辑、缴纳社保合规性等核心痛点。

近期，巴奴火锅递交二次招股书，这场“舆论争议+合规大考”双重压力下的IPO冲刺，已然成为资本市场关注的焦点。

逆周期发展，高端定位下的增长神话

在消费降级趋势之下，火锅行业正经历着深刻的平价化转型。红餐大数据显示，2024年全国火锅市场规模6175亿元，同比增速5.6%有所放缓；与此同时，2023年至2025年一季度，火锅人均消费在90元以上的门店占比萎缩16.9个百分点，70元及以下的门店占比则提升20.9个百分点，在此背景下，“降价求存”已成为行业共识。

而从巴奴火锅的表现来看，招股书显示，2022年-2024年，该公司营收从14.33亿元增至23.07亿元，年均复合增长率达26.8%；期内未经调整净利润分别为-520万元、1.02亿元、1.23亿元，扭转亏损局面并逐步稳定增长。进入2025年，增长势头依然维持，前三季度实现营收20.77亿元，净利润1.56亿元已超过2024年全年。

支撑上述业绩的，一方面是其持续增长的门店规模。该公司的直营巴奴门店总数从2022年初的83家增长至截至最后实际可行日期的162家，增长率达到95.2%；其中在河南运营门店占52家，其他省份运营门店占110家。

另一方面则得益于其高效运营策略。其中于2024年，巴奴火锅人均消费从150元降至142元，至2025年前三季度进一步降至138元，但仍显著高于行业平均。

▲巴奴火锅人均消费出现下滑

同时，巴奴火锅的翻台率持续优化，从2022年的3.0次/天提升至2025年前三季度的3.6次/天，接近海底捞自营餐厅3.8次/天（2025年中期数据）。这也提升了其整体经营效率，2025年前三季度门店经营利润率为24.3%，同比增长3.3个百分点，达到近年来最高水平。

巴奴火锅还特意强调其供应链的深度布局，包括耗资数亿打造第三代供应链体系等，并结合供应链优势形成了毛肚、野山菌汤等招牌产品。数据显示，该公司的毛肚、野生菌汤等核心产品贡献了超过40%营收，2025年前三季度达到49.1%，是其核心的品牌护城河。

监管“九连问”直击核心，合规性成上市变量

然而，亮眼的财务数据并未能掩盖巴奴火锅资本化进程中的合规隐忧。

2025年8月，中国证监会国际司在境外发行上市备案补充材料中，针对巴奴国际提出9个核心问询问题，涵盖股权架构合规性、数据安全、分红融资逻辑、用工合规四大维度，其中三大焦点问题直指公司治理与经营逻辑的核心矛盾。

具体而言，股权架构的合规性是监管问询的重点。问询明确要求巴奴国际说明，创始人杜中兵及配偶韩艳丽在已通过自身和员工持股平台持股的情况下，再通过TomatoSecond持股的合理性；同时要求穿透核查多家关联股东的具体情况，以及二人合计可行使公司约83.38%投票权的情况下，未认定韩艳丽为共同实际控制人的原因。

分红与融资的逻辑矛盾则成为争议焦点。2025年1月，巴奴国际向股东宣派股息7000万元，占2024年未经调整净利润的57%，其中杜中兵夫妇按持股比例或分得超过5800万元。但仅在5个月后，公司便递交招股书寻求上市。因此，监管明确要求其说明“在分红情况下本次上市融资的必要性”。

此外，在用工合规问题上，截至2025年三季度末，巴奴国际拥有1974名正式员工，以及3308名兼职员工、5818名外包员工（主要为门店员工），非全职员工占比超过80%。更为关键的是，2022年-2024年及2025年前三季度，该公司累计欠缴社会保险及住房公积金约400万元。监管要求其说明非全职员工社保和公积金缴纳情况，及劳动用工合法合规的结论性意见。

▲巴奴国际逾八成员工为非全职

针对上述欠缴问题，巴奴国际在招股书中解释称，主要由于员工队伍规模较大且流动率较高，同时部分员工因会减少实际所得工资而不愿意缴纳个人承担部分，还有部分员工偏好参加农村社保。不过，这一回应能否获得认可仍存疑。

除此之外，物业租赁合规性也存在隐患。据《星岛》了解，巴奴国际部分用于门店运营、中央厨房及办公室的租赁物业也存在合规问题。其中，该公司自第三方租赁的6个门店物业，仍未获得有效产权证明或相关授权文件；以及建面约1600平方米的租赁物业，原用于商业或工业用途，却被用作门店用途。

2022年-2024年及2025年前三季度，巴奴国际缺乏有效业权证书及有使用缺陷的相关物业，对应收入贡献分别占0.69亿元、1.1亿元、1.13亿元及1.23亿元，分别占各期收入比例为4.8%、5.2%、4.9%及5.9%。目前，该公司因未登记租赁协议而可能遭受的最高罚款总额（如有）约为160万元。