《星岛》见习记者 钟凯 广州报道

“长和系”旗下保健美容零售巨头屈臣氏的上市计划再度浮出。

近日，《华尔街日报》报道指出，长江和记实业（00001.HK）正推进屈臣氏香港与伦敦双重上市事宜，最快将于2026年启动IPO，募资规模或高达20亿美元，估值有望突破300亿美元（约2134亿港元）。若进程顺利，这将成为港股近年来最大的消费零售IPO之一。

这一消息距离屈臣氏首次披露上市计划已过去逾十年。2013年底，长和首次披露屈臣氏拟在香港、伦敦两地上市；2014年，集团创始人李嘉诚进一步明确，屈臣氏上市的其中一个地点肯定是香港。然而，受市场环境等多重因素影响，该计划始终未能落地，随着李嘉诚退休，这一未竟事业交由其子李泽钜继续推进。

此番重启上市背后，屈臣氏正经历一场全球业务分化：一方面是中国市场深陷泥潭，在年轻消费者群体中吸引力减弱；另一方面，欧洲和亚洲其他市场成为增长引擎。对于该公司而言，如何扭转中国市场颓势、加速数字化转型，也将成为决定其长期保持全球竞争力的关键。

就屈臣氏上市一事，长和方面对《星岛》表示，公司一贯不评论“任何市场传闻或揣测”。

内地市场“失速”，面临持续关店

年报数据显示，近年来屈臣氏的其他零售业务（包含百佳、百佳永辉、泽丰、屈臣氏酒窖及制造业务），以及中国保健及美容产品业务，已成为拖累集团整体增长的关键因素。

其中，中国保健及美容产品业务营收自2021年触及227.7亿港元阶段性高点后，连续四年持续萎缩。2024年集团营收已降至135.08亿港元，较峰值缩水超过40%；2025年上半年颓势未改，同比再跌3%至66.66亿港元。

盈利能力更是遭遇断崖式下滑，该区域EBITDA毛利率从2021年的14%大幅收窄至2024年的2%，在屈臣氏全球各业务板块中排名垫底，盈利效率也近乎腰斩。

内地业务表现低迷，一方面是由于近年来疫情因素导致消费者流量下降，因此对应EBITDA出现减少；另一方面，线上渠道的爆发式增长彻底颠覆行业生态，屈臣氏受到了极大冲击。

有分析指出，2024年中国美妆市场线上渗透率已接近50%，天猫、京东等综合电商平台及美妆垂直类APP分流大量线下客流，导致屈臣氏对消费群体的吸引力显著削弱。同时，其传统导购模式的强推销属性也饱受诟病，与追求自主决策、注重社交种草的年轻消费群体需求脱节，叠加完美日记、花西子等国货美妆品牌的崛起，进一步分流了目标客群。

由此带来的结果便是，2020年-2024年，屈臣氏在内地有三年出现店铺销售额两位数下降的情况。2024年，受消费低迷和线上线下竞争加剧影响，中国区保健及美容产品同店销售额同比暴跌15.3%，直接导致该业务按人民币计价的EBITDA同比下滑54%，EBIT更是大幅下滑130%。

在重视投资回报的开店策略驱动下，屈臣氏门店“瘦身”趋势也较为明显，内地店铺数量从2021年的4115间缩减至2024年的3875间。2025年上半年，店铺数量进一步下降至3630间，主要是期内关闭了人流不足的店铺。

与线下门店收缩形成鲜明对比的是，专为承接线上订单而设立的“幕后店”（即小型订单处理中心）实现爆发式增长，从2024年的131家迅速增长至2025年的394家。在数字化浪潮下，这家零售巨头也迫切需要向线上转型。

西欧、亚洲新兴接棒，成业绩“压舱石”

不同于中国区业务的持续低迷，屈臣氏凭借全球化布局的优势，在西欧、亚洲其他地区等市场实现稳健增长，成为集团业绩的核心支撑，有效对冲了单一区域的经营风险。

作为全球业务的“第一增长引擎”，西欧地区保健及美容产品业务表现亮眼。2020年-2024年，该板块营收从674.75亿港元攀升至917.13亿港元，年复合增长率8%；2025年上半年继续增长8%至467.7亿港元。

▲资料来源：长和年报，星岛新闻整理

这一增长主要由英国及比荷卢三国（比利时、荷兰、卢森堡）业务强势带动，线下门店人流上升直接推动销售额持续扩张。得益于市场需求旺盛，屈臣氏对西欧也以积极扩张为主，店铺数量从2021年的5679家增长至2025年上半年的5861家。

若将视野拓展至欧洲市场（含东欧、西欧），该地区的核心支柱作用更为明显。2024年及2025年上半年，欧洲保健及美容产品营收分别达到1171.87亿港元及607.01亿港元，均占同期集团总营收的61%左右，已成为业绩增长的重要基石。

在亚洲市场，除中国区外，屈臣氏在新兴市场的布局也取得了显著的成效，比如2023年在菲律宾开设第1000间店铺、马来西亚开设第700间店铺，2024年在泰国经营700间店铺等。

数据显示，亚洲（不含中国）保健及美容产品营收从2020年的263.35亿港元攀升至2024年的373.62亿港元，2025年上半年再增12%至204.93亿港元。同时盈利能力也得到改善，2025年上半年该地区EBITDA毛利率同比增1个点至10%，仅次于东欧地区。

依托西欧与亚洲新兴市场的驱动，屈臣氏在中国内地市场承压的背景下，整体经营业绩依然保持平稳增长态势。2020年-2024年，集团营收从1596.19亿港元攀升至1901.93亿港元，年复合增长率4.48%；EBITA则从143.97亿港元升至163.95亿港元，年复合增长率约3.3%。

如今，在时隔十余年后，屈臣氏重启香港、伦敦双重上市的传闻引发资本市场高度关注。这一资本动作的背后，或许也有更多战略考量。

摩根士丹利近日发布报告称，若屈臣氏在两地上市属实，将有助于释放长和估值折让。该行指出，长和考虑让屈臣氏上市的原因可能在于，目前长和的市值并未对旗下已上市子公司以外的三项未上市资产（即港口、零售和电讯业务）赋予任何价值。

这一观点也得到长和最新估值数据的印证。截至11月27日收盘，长和市值约为2102.69亿港元，而2024年底其净资产接近6526亿港元，对应市净率仅约0.32倍。反观其未上市资产，按照市场预测，屈臣氏独立估值就有望突破300亿美元（约2134亿港元）；今年上半年长和拟出售港口资产80%权益，总企业价值也接近228亿美元（约1780 亿港元）。

从上市窗口期来看，当前港股IPO市场正在经历近年来罕见火热的行情，为屈臣氏上市提供了理想环境。

有数据显示，截至11月24日，港股年内已有89只新股上市，募资总额接近2583亿港元，位居全球交易所首位，而且新股平均认购倍数创历史新高，部分热门股超千倍。安永最新发布的报告进一步预测，2026年香港IPO市场将延续活跃态势，全年热度保持稳定。

不过，值得注意的是，与2013年首次披露上市计划时相比，屈臣氏的估值已出现明显调整。彼时市场曾给予其超过3000亿港元估值，而当前300亿美元（约2134亿港元）的预测估值较此前缩水约29%。

与此同时，美妆零售行业正经历深刻的结构性变革。传统线下零售模式遭遇冲击，香港本土美妆零售代表莎莎国际（00178.HK）、卓悦控股（00653.HK）近年来持续面临客流下降、盈利承压的挑战，在港股市场存在感逐渐弱化。对于屈臣氏而言，若成功上市，其数字化转型成效、多市场布局进展等，将直接决定其能否摆脱行业困境，在资本市场获得持续认可。